私募股权投资基金募集的一些方方面面

基金募集，是指基金管理人或者受其委托的募集服务机构向投资者募集资金用于基金设立的行为。成功的基金募集对于私募股权投资基金至关重要，根据环境、形势以及待成立基金自身的特点，选择相匹配的募集方式是成功募集的基础。

根据募集主体不同，私募股权投资基金的募集可以分为自行募集和委托募集。

1、自行募集

是由基金发起人自行拟定私募股权投资基金募集说明书、寻找投资者的基金募集方式。自行募集的基金管理人需要在基金业协会办理登记备案，且只限于对自设的基金进行募集。(《募集行为管理办法》第二条第二款规定：“在中国证券投资基金业协会办理私募基金管理人登记的机构可以自行募集其设立的私募基金)。私募基金管理人只能自行募集，不得接受委托，为他人募集基金。

2、委托募集

是指基金发起人委托第三方机构寻找投资者或者借用第三方的融资渠道完成资金募集工作，并支付相应报酬。根据《募集行为管理办法》的规定，具有基金销售业务资格并已成为协会会员的机构可以受私募基金管理人的委托募集私募基金。其他任何机构和个人不得从事私募基金的募集活动。基金管理人只能委托具有基金销售资格的销售机构募集，而基金销售机构只能接受基金管理人的委托。

《募集行为管理办法》第八条规定，双应当以书面形式签订《基金委托销售协议》，并将协议中关于私募基金管理人与基金销售机构权利义务划分的部分以及其他涉及投资者利益的部分共同作为基金合同的附件。此规定是为了将基金管理人与基金销售机构之间“管理”和“募集”的责任进行划分。需要注意的是，基金管理人委托基金销售机构募集时，不能因为“委托”而免除应依法承担的责任。对于委托代销基金，监管条例有《证券期货投资者适当性管理办法》《基金募集机构投资者适当性管理实施指引(试行)》。

二、募集渠道

按照当前市场主流基金分类，主要分为政府产业引导基金及市场化基金，政府产业引导基金的资金主要来源于各级政府＋社会资本（企业投资者、个人投资者）；市场化基金的资金主要来源于社会资本（企业投资者、个人投资者），当前财富管理机构是社会化基金的GP募资首选渠道。各募资渠道的要求及现状如下：

1、个人投资者

高净值个人投资作为合格投资者需符合一定法定要求。部分高净值个人的财富管理采用了家族办公室的模式，家族性质的财富管理资金一般期限较长，与股权投资期限适配，但是国内家族办公室仍处于起步阶段。

财富管理机构其资金主要来源依然是高净值个人，其特点是具有较大的客户基础，募资速度快，是GP募资的首选渠道之一，但是目前行业面临信任危机的处境。

2、企业投资者

国内LP市场尚不成熟，机构投资人匮乏。目前企业投资者在私募股权投资基金中资金来源占比最高，可达80%以上（来源于2018年数据）。企业投资者用于私募股权投资资金来源主要来自自有闲置资金。

实际市场环境中，部分民营上市公司、大型企业集团自身面临经营困难，资金压力较大；部分上市公司、国有（控股）企业虽有资金实力并有对外投资计划，但投资布局偏谨慎，可用资金处于收紧状态。民营性质企业对回报和要求比国有资产（控股）要求更高。企业投资者主要偏向于通过私募基金的专业能力进行产业链布局，极少为纯财务投资。

3、母基金

（1）市场化母基金

国内市场化母基金仍处于发展初期，目前其管理机构所管资产规模较大的主要为国资背景母基金；以歌斐资产、宜信财富母基金为代表的第三方财管管理出身的母基金管理机构发展较快，也较活跃（母基金的机构募资同样面临信任问题）。

除个别国资背景、非市场化的母基金受募资影响较小外，在当前整体市场募资难的背景下，母基金募资也面临极大困难，且母基金模式涉及双重管理费、双重收益分配、多重税费等问题未得到有效解决，导致母基金对投资回报要求难以实现，这更加剧了母基金募资难的问题，因此当前国内除社保、保险类母基金外，市场化母基金并未得到广泛发展。

（2）政府引导基金

近年来，政府引导基金逐渐成为私募股权投资基金募资的重要渠道，特别是《资管新规》出台银行理财的募资渠道被阻断后。政府引导基金的设立从国家级到省、市、区级均有。

政府引导基金的优点是可投资金相对充裕，缺点是受到各种限制规定的约束，基本上都有返投比例、投资区域、行业限制等要求，而且在绩效考核、退出机制、让利机制等方面也有区别于市场化基金的管理机制。受限制条件影响，很多私募基金在获得政府引导基金出资承诺后，却在吸引社会资本方面有所缺乏，可能导致最终基金无法成立。

4、其他

（1）社保基金及保险资金

社保基金自2004年开始投资股权投资基金，是私募股权投资基金募资的传统渠道之一，其主要优势是规模大、资金稳定、期限长，是私募股权投资基金理想的募资对象；其缺点是对于GP要求较高，且由于社保基金的民生性质，实际投资行为非常谨慎。现可查社保基金投资股权基金已有20多支，投资总金额超400亿元人民币，但投资总金额远低于规定的可投资金额。

保险资金也是私募股权投资基金募资渠道中较理想的选择之一，其优点在于长期、稳定，从期限上看与私募股权投资基金具有较好的匹配性，但是其政策上准入门槛较高，实践中对管理人要求较高，目前能入围险资的私募基金管理人极少。

从监管政策上看，保险资金可以投资股权投资基金、创业投资基金。主要法律依据包括《保险资金投资股权暂行办法》（2010年）、《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》（2012年）、《保险资金运用管理办法》（2018年）。

（2）商业银行

《资管新规》出台后，商业银行募资通道已被禁止。《资管新规》出台以前，商业银行理财资金通过通道认购结构化私募基金的优先级是非常流行的一种募资渠道。

（3）证券期货资管计划

根据《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》（2018年），证券期货经营机构，是指证券公司、基金管理公司、期货公司及前述机构依法设立的从事私募资产管理业务的子公司。其设立的资管计划可以投资私募基金。实践中，证券期货经营机构自身也面临较大的募资压力，实际向私募股权基金出资时相对谨慎、保守。

（4）信托公司

在信托公司将私募股权基金认定为金融产品的前提下，信托公司自有资金可投资私募股权基金，信托公司受托资金（信托计划）也可以用于投资私募股权基金，但是由于信托公司自有资金总量有限，向私募股权投资基金出资的动力不足，受托资金又受限于流动性、久期管理、禁止资金池等监管要求，可用资金量不大，实践中案例极少。

其他还包括境外资金、大学校友基金会、新发可转换债券等等。

三、募集要求

在基金募集环节，涉及违法违规行为较多，为加强投资者合法权益的保护，进一步规范私募股权投资基金募资行为，基金业协会于2016年发布了《募集行为管理办法》，对私募股权投资基金的资金募集做了明确的规定与指引。该办法体现了证监会对私募股权投资基金的监管三原则：重在自律原则、底线监管原则和促进发展原则，同时也是私募股权投资基金行业的三条监管底线，即：坚持诚信守法、不得变相公募、严格投资者适当性管理。

《募集行为管理办法》对基金管理人的基金募资行为进行了严格规范。在适用范围、一般性规定、特定对象调查、推介行为、合格投资者确认、合同签署等六个方面均做出了详细规定。募资行为的规范监督主要反映在“私募”“禁止行为”和“投资者适当性管理”三方面。

1、”私募“方面

募集机构仅可以通过合法途径公开宣传私募股权投资基金管理人的品牌、发展战略、投资策略、管理团队、高管信息以及由基金业协会公示的已备案私募股权投资基金的基本信息。

募集机构不得通过下列媒介渠道推介私募股权投资基金：

（一）公开出版资料；

（二）面向社会公众的宣传单、布告、手册、信函、传真；

（三）海报、户外广告；

（四）电视、电影、电台及其他音像等公共传播媒体；

（五）公共、门户网站链接广告、博客等；

（六）未设置特定对象确定程序的募集机构官方网站、微信朋友圈等互联网媒介；

（七）未设置特定对象确定程序的讲座、报告会、分析会；

（八）未设置特定对象确定程序的电话、短信和电子邮件等通讯媒介；

（九）法律、行政法规、中国证监会规定和中国基金业协会自律规则禁止的其他行为。

2、“禁止行为”方面

募集机构及其从业人员推介私募基金时，禁止有以下行为：

（一）公开推介或者变相公开推介；

（二）推介材料虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；

（三）以任何方式承诺投资者资金不受损失，或者以任何方式承诺投资者最低收益，包括宣传“预期收益”、“预计收益”、“预测投资业绩”等相关内容；

（四）夸大或者片面推介基金，违规使用“安全”、“保证”、“承诺”、“保险”、“避险”、“有保障”、“高收益”、“无风险”等可能误导投资人进行风险判断的措辞；

（五）使用“欲购从速”、“申购良机”等片面强调集中营销时间限制的措辞；

（六）推介或片面节选少于6个月的过往整体业绩或过往基金产品业绩；

（七）登载个人、法人或者其他组织的祝贺性、恭维性或推荐性的文字；

（八）采用不具有可比性、公平性、准确性、权威性的数据来源和方法进行业绩比较，任意使用“业绩最佳”、“规模最大”等相关措辞；

（九）恶意贬低同行；

（十）允许非本机构雇佣的人员进行私募基金推介；

（十一）推介非本机构设立或负责募集的私募基金；

（十二）法律、行政法规、中国证监会和中国基金业协会禁止的其他行为。

3、“投资者适当性管理”方面

私募股权投资基金募集机构必须履行以下六个方面的义务：

①特定对象确定；②投资者适当性匹配；③基金风险揭示；④合格投资者确认；⑤投资冷静期；⑥回访确认。

在向投资者推介私募股权投资基金之前，募集机构应当采取问卷调查等方式履行特定对象确定程序，对投资者风险识别能力和风险承担能力进行评估。

四、募集说明书

《基金募集说明书》的主要内容和要求：

基金在募集前必须制作好〈私募股权投资基金募集说明书〉。作为给投资者详尽判断项目是否值得投资的重要参考资料，较为详尽地阐释了该基金的设立信息、拟募集的资金规模、参与者的权利义务、拟采取的管理结构与组织架构、管理团队的历史业绩、所募资金的使用规则、基金投资理念、费用类型及比率、获利模式、风险管理、收益分配方式等。募集说明书也是私募股权投资基金管理人向基金业协会进行登记备案时须提交的材料之一。

《私募投资基金募集行为管理办法》》第二十三条对私募股权投资基金推介材料(即《基金募集说明书》)的内容做了较为详细的要求，共15项内容。通过对内容分析，着重强调：

一般情况下，《基金募集说明书》的大体章节划分及内容设置如下：

注：实务中，可根据基金的实际情况和募集环境进行章节和内容调整。

以有限合伙型基金为例，假定普通合伙人作为基金管理人，在私募股权投资基金募集实务中，《基金募集说明书》中潜在投资者最为关心的问题点包括：

基金规模、期限、基金投向、投资限制等；普通合伙人的出资比例、收取的管理费率；有限合伙人的职责权利；关键条款、基金收益分成比例、收益钩回等。

五、募集流程

根据《私募基金募集行为管理办法》第十五条的规定，私募股权投资基金募集的流程为：

公开宣传及特定对象确定→投资者适当性匹配→基金推介→基金风险揭示→合格投资者确认→基金合同签署→投资冷静期→回访确认。

1、公开宣传及特定对象确定

在确定特定对象前，即寻找潜在投资人前，募集机构可以通过合法途径公开对外宣传，但宣传内容仅限于：

私募股权投资基金管理人的品牌、发展战略、投资策略、管理团队、高管信息以及基金业协会公示的已备案私募股权投资基金的基本信息，并对以上信息的真实性、准确性、完整性负责。

如募集机构需进一步宣传推介私募基金，只能向特定对象宣传，必须先履行特定对象确定程序，未经特定对象确定程序，不得向任何人宣传推介私募基金。

2、投资者适当性匹配

投资者适当性,就是把合适的产品卖给合适的投资者,匹配投资者的风险偏好度。募集机构在销售产品或者提供服务的过程中，需勤勉尽责，审慎履职，全面了解投资者情况，深入调查分析产品或者服务信息，科学有效评估，充分揭示风险，基于投资者的不同风险承受能力以及产品或者服务的不同风险等级等因素，提出明确的适当性匹配意见，将适当的产品或者服务提供给适合的投资者，并对违法违规行为承担法律责任。

• 风险评级

在确定特定对象的基础上，私募股权投资基金管理人应当自行或者委托第三方机构对私募股权投资基金进行风险评级。

• 风险匹配

根据私募股权投资基金的风险类型和评级结果，向投资者推介与其风险识别能力和风险承担能力相匹配的私募股权投资基金。

基金募集机构要按照风险承受能力，将普通投资者由低到高至少分为 C1(含风险承受能力最低类别)、C2、C3、C4、C5 五种类型。基金产品或者服务的风险等级要按照风险由低到高顺序，至少划分为 R1、R2、R3、R4、R5 五个等级。

《基金募集机构投资者适当性管理实施指引(试行)》第四十四条规定，基金募集机构要根据普通投资者风险承受能力和基金产品或者服务的风险等级建立以下适当性匹配原则。

根据《证券期货投资者适当性管理办法》第十八条的规定，经营机构应当根据产品或者服务的不同风险等级，对其适合销售产品或者提供服务的投资者类型做出判断，再根据投资者的不同分类，对其适合购买的产品或者接受的服务做出判断。

经营机构在进行销售产品或者提供服务的活动禁止出现以下情况：

(1)向不符合准入要求的投资者销售产品或者提供服务。

(2)向投资者就不确定事项提供确定性的判断，或者告知投资者有可能使其误认为具有确定性的意见。

(3)向普通投资者主动推介风险等级高于其风险承受能力的产品或者服务。

(4)向普通投资者主动推介不符合其投资目标的产品或者服务。

(5)向风险承受能力最低类别的投资者销售或者提供风险等级高于其风险承受能力的产品或者服务。

(6)其他违背适当性要求，损害投资者合法权益的行为。

私募股权投资基金宣传推介(《基金说明书》推介)

具体包括：推介的原则、推介内容、禁止的推介行为、禁止的推介渠道。具体内容详见前述“三、募集渠道”。

3、基金风险揭示

在推介材料过程中，基金管理人应在推介材料中采取合理的方式揭示基金风险。要求相关内容清晰、醒目，并以合理的方式提醒投资者注意，让投资者在充分了解基金风险的情况下做出投资与否的决定。

风险揭示书→投资者资产收入证明→审查（合格投资者、反洗钱、人数）

在投资者签署基金合同之前，募集机构应当向投资者说明有关法律法规，说明投资冷静期、回访确认等程序性安排以及投资者的相关权利，重点揭示私募股权投资基金风险，并与投资者签署风险揭示书。

4、合格投资者确认

在完成私募股权投资基金风险揭示后，募集机构应当要求投资者提供必要的资产证明文件或收入证明，进行资格审查。

募集机构应合理审慎地审查投资者是否符合私募股权投资基金合格投资者标准，依法履行反洗钱义务，并确保单只私募股权投资基金的投资者人数累计不得超过《证券投资基金法》《公司法》《合伙企业法》等法律规定的特定数量。

合格投资者确认流程：

投资者提供资产证明或收入证明→募集机构进行审查→履行反洗钱义务→确定合格投资者人数

5、资格审查

合格投资者认定标准为具备相应的风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募股权投资基金的金融不低于100万元人民币且符合下列相关标准的单位和个人：

净资产不低于1000万元人民币的单位。

金融资产不低于300万元人民币或者最近三年个人年均收入不低于50万元人民币的个人。金融资产包括银行存款、股票、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。

下列投资者视为合格投资者(不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数)：

（1）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金

等社会公益基金；

（2）国务院金融监督管理机构监管的机构依法发行

的资产管理产品、私募基金；

（3）合格境外机构投资者、人民币合格境外机构投资

者；

（4）投资于所管理私募股权基金的私募基金管理人

及其员工；

（5）中国证监会规定的其他投资者

各方应当在完成合格投资者确认程序后签署私募股权投资基金合同，但在签署基金合同之前，基金管理人还应向投资者充分说明投资冷静期、回访确认等程序性安排以及投资者的相关权利。

7、投资者冷静期

基金合同应当约定给投资者设置不少于 24 小时的投资冷静期，募集机构在投资冷静期内不得主动联系投资者。冷静期的起算时间点因基金类型不同而不同。对于私募股权投资基金和创投基金等，其起算时间点可以参照私募证券投资基金的相关要求(自基金合同签署完毕且投资者缴纳认购基金的款项后起算)，也可以自行约定。

8、回访确认

募集机构应当在投资冷静期满后，指令本机构从事基金销售推介业务以外的人员以录音电话、电邮、信函等适当方式进行投资回访。回访过程不得出现诱导性陈述。募集机构在投资冷静期内进行的回访确认无效。投资者在募集机构回访确认成功前有权解除基金合同。

基金募集机构还要建立完善的档案管理制度，相关资料至少应当保存 20 年。

文章来源：微信公众号“阿尔法与贝塔财” ，作者阿尔法与贝塔财，《一文读懂私募股权投资基金募集》